8月9日，在南方財經(jīng)全媒體集團旗下21世紀經(jīng)濟報道主辦的“2020中國資產(chǎn)管理年會”上，上海證券交易所債券業(yè)務(wù)中心總經(jīng)理佘力發(fā)表了主題為“穩(wěn)步推進公募REITs試點、深化資本要素市場化改革”的演講。

    “當前穩(wěn)基建是我國經(jīng)濟穩(wěn)增長的重要任務(wù)。但金融服務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的工具和手段還是以財政和傳統(tǒng)信貸為主，但以債務(wù)資金推動的邊際效應(yīng)是在遞減，也產(chǎn)生了一系列問題。”佘力表示，“如何加快要素市場建設(shè)，釋放市場活力，為實體經(jīng)濟提供新產(chǎn)品、新機制，是當前資本市場的重要使命。REITs在當前背景下應(yīng)運而生，也是深化資本市場供給側(cè)改革的重要舉措。”

    今年4月30日，中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》，標志著境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點正式起步，是我國金融制度改革史上一件具有里程碑意義的事件。

    佘力認為，本次《試點通知》明確“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品架構(gòu)，是從立法成本、設(shè)計難度和可操作性等方面綜合考量后的一個優(yōu)選方案，力求在現(xiàn)有制度上盡快推動產(chǎn)品落地。“試點初期，確保優(yōu)質(zhì)項目的持續(xù)穩(wěn)步上市，將是推進我國公募REITs在立法、稅收、國資轉(zhuǎn)讓等配套機制破題的基礎(chǔ)。”佘力表示。

    佘力介紹，近年來，上交所已經(jīng)在私募REITs市場取得了積極進展，積累了一些經(jīng)驗和優(yōu)勢：2019年，上交所場內(nèi)基金規(guī)模占全市場的比重達74%，資產(chǎn)證券化市場規(guī)模占交易所及銀行間市場合計的52%。

    同時，上交所積極探索實踐，構(gòu)建了類型豐富、運行穩(wěn)健的私募REITs市場：

    截至2020年7月底，已有33單類REITs產(chǎn)品在上交所發(fā)行，規(guī)模562億元，覆蓋倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、租賃住房、商辦物業(yè)、高速公路等多種不動產(chǎn)類型；推出了首單基礎(chǔ)設(shè)施私募REITs，引領(lǐng)了境內(nèi)市場儲架式產(chǎn)品、可擴募產(chǎn)品等多輪創(chuàng)新，為試點公募REITs積累了豐富的實踐經(jīng)驗。

    佘力介紹，下一步，上交所將進一步做好與發(fā)改委、國資、稅務(wù)等相關(guān)部門的溝通協(xié)調(diào)，配合推動解決國資轉(zhuǎn)讓、稅收政策等重點問題。同時，加大力度做好投資者教育和市場培育工作，協(xié)助推動相關(guān)政策出臺，為市場長期健康發(fā)展營造良好環(huán)境。

    以下為演講實錄：

    穩(wěn)步推進公募REITs試點

    深化資本要素市場化改革

    （2020年8月9日上海）

    上交所債券業(yè)務(wù)中心佘力

    尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)、各位專家、各位來賓：

    下午好！

    很榮幸參加本次中國資產(chǎn)管理年會，并就“新形勢下中國REITs發(fā)展機會”做主題發(fā)言。我發(fā)言的主題是“穩(wěn)步推進公募REITs試點，深化資本要素市場化改革”。前期，在中國證監(jiān)會和國家發(fā)改委的共同推進下，我國公募REITs的基礎(chǔ)規(guī)則框架已經(jīng)基本確定，上周基礎(chǔ)設(shè)施試點項目申報規(guī)則和指引也已經(jīng)分別發(fā)布。圍繞REITs試點工作安排和當前REITs發(fā)展需要關(guān)注和解決的重點問題，我簡要地報告三方面體會。

    一、發(fā)展公募REITs是金融服務(wù)實體經(jīng)濟的重要改革

    當前，穩(wěn)基建是我國經(jīng)濟穩(wěn)增長的重要任務(wù)。但金融服務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的工具和手段還是以財政和傳統(tǒng)信貸為主，但以債務(wù)資金推動的邊際效應(yīng)是在遞減，也產(chǎn)生了一系列問題。所以，如何加快要素市場建設(shè)，釋放市場活力，為實體經(jīng)濟提供新產(chǎn)品、新機制，是當前資本市場的重要使命。REITs在當前背景下應(yīng)運而生，就是深化資本市場供給側(cè)改革的重要舉措，具體來說：

    第一，公募REITs是盤活存量，打通投融資機制的金融創(chuàng)新。一方面，可以借助資本市場公開、透明機制，提升基礎(chǔ)設(shè)施項目融資效率，拓寬社會資本投資渠道，引導(dǎo)金融資金參與實體建設(shè)。另一方面，企業(yè)不僅是融資渠道的拓寬，通過適當結(jié)構(gòu)安排還可以有效降低杠桿，改善財務(wù)健康狀況。增加增本金來源，更多的是一種運營模式的戰(zhàn)略選擇，實現(xiàn)從重資產(chǎn)向運營方的轉(zhuǎn)換。

    第二，公募REITs是一種區(qū)別于股票和債券的大類金融產(chǎn)品。填補了我國資本市場空白，可以為投資者提供中等收益、中等風險資產(chǎn)，充分體現(xiàn)普惠性，也是上海國際金融中心建設(shè)的重要一環(huán)。同時，REITs與其他金融資產(chǎn)關(guān)聯(lián)性低，有助于投資者的多元化資產(chǎn)配置，豐富除股票、債券之外的投資選擇，具有較高的配置價值。

    從美國市場來看，在過去20年中，REITs年化收益率為9.95%，遠高于同期標普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)等核心股票指數(shù)。2020年以來，受疫情影響，國際市場基礎(chǔ)設(shè)施REITs品種也仍然取得增長15%的良好業(yè)績。

    二、公募REITs發(fā)展需要在實踐中循序漸進，逐步完善

    自2007年來，監(jiān)管部門就成立了REITs專題研究小組，國內(nèi)各方對REITs就開始了探索和實踐，經(jīng)歷了私募破冰、成熟直至如今的公募啟航，這個過程中，我的一個體會就是要堅持借鑒國際成熟市場經(jīng)驗，同時立足我國國情，堅持在實踐和發(fā)展中解決問題。

    本次《試點通知》明確“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品架構(gòu)，是從立法成本、設(shè)計難度和可操作性等方面綜合考量后的一個優(yōu)選方案，力求在現(xiàn)有制度上盡快推動產(chǎn)品落地。試點初期，確保優(yōu)質(zhì)項目的持續(xù)穩(wěn)步上市，將是推進我國公募REITs在立法、稅收、國資轉(zhuǎn)讓等配套機制破題的基礎(chǔ)。當前階段，應(yīng)重點關(guān)注和解決好以下幾個問題：

    第一，要夯實基礎(chǔ)資產(chǎn)準入。試點階段，必須做好優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的篩選，才能為市場長期健康發(fā)展夯實基礎(chǔ)。首先，基礎(chǔ)資產(chǎn)需具備獨立性，底層資產(chǎn)權(quán)屬應(yīng)當清晰明確并具備可處置性，原始權(quán)益人應(yīng)合法持有全部的資產(chǎn)權(quán)利。其次，基礎(chǔ)資產(chǎn)需具備良好收益。相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施具有成熟穩(wěn)定的運營模式，能夠產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，收益水平符合市場預(yù)期。此外，基礎(chǔ)設(shè)施的運營企業(yè)也應(yīng)信用穩(wěn)健，并具備豐富的運營管理經(jīng)驗，能夠保障REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的持續(xù)健康運營。上周發(fā)改委發(fā)布的試點項目遴選標準非常全面的明確了試點要求。

    第二，要優(yōu)化基金治理結(jié)構(gòu)。在當前“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品架構(gòu)下，需妥善處理好公募基金和資產(chǎn)支持專項計劃等多層管理人的角色和關(guān)系，建立權(quán)責匹配、職能清晰、管控到位的治理架構(gòu)。公募REITs是一項投行業(yè)務(wù)，在模式上不同于傳統(tǒng)基金的監(jiān)管要求。核心是要壓縮SPV層級，借鑒公司治理的實踐，通過契約安排，夯實股東大會、董事會、投決機制和日常經(jīng)營管理的關(guān)系。

    首先，要加強物業(yè)管理職能的配置?，F(xiàn)階段下，部分基金管理人尚未具備全面的專業(yè)團隊配置，可能存在運營管理經(jīng)驗不足等問題。有必要通過適當形式引入外部團隊，強化投資和管理能力。其次，要壓實分層結(jié)構(gòu)管理人的代理責任，尤其是協(xié)調(diào)好公募基金管理人與專項計劃管理人的責任義務(wù)，實現(xiàn)管理職能合理分配、權(quán)責利清晰。各方需在發(fā)行文件中就權(quán)利義務(wù)、表決機制等方面做好約定和銜接，避免出現(xiàn)“兩張皮”的情形。

    第三，要完善發(fā)行定價機制。REITs的實質(zhì)是優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施不動產(chǎn)的發(fā)行上市，其發(fā)行定價不僅為原始權(quán)益人融資，也為二級市場提供價格依據(jù)，涉及較多參與主體，對REITs二級市場的平穩(wěn)發(fā)展也有所影響。

    試點階段，公募REITs基金將比照股票網(wǎng)下詢價機制定價，定價后比照LOF基金模式發(fā)售，采用“戰(zhàn)略配售+網(wǎng)下詢價發(fā)行+公眾投資者”的方式發(fā)行。后續(xù)，可結(jié)合我國資本市場發(fā)展特征，以及各參與主體的核心訴求，做好充分的技術(shù)準備和市場培育，建立以專業(yè)機構(gòu)投資者為主的市場化詢價、定價和配售機制，進一步研究評估定價方法、理順定價流程、增強報價約束等，引導(dǎo)市場良好穩(wěn)定預(yù)期，為公允定價提供制度保障。

    第四，要推動稅收優(yōu)惠政策。稅收中性是所有ABS產(chǎn)品，也是REITs產(chǎn)品的內(nèi)在要求和重要特征。在REITs產(chǎn)品結(jié)構(gòu)搭建過程中，較多項目涉及底層不動產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的剝離和重組，會存在稅費負擔。結(jié)合前期類REITs市場的實踐和探索，通過選擇處于特定運營階段、具備某些稟賦優(yōu)勢的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)或項目公司，結(jié)合適當?shù)亩悇?wù)籌劃技術(shù)，可以一定程度上解決額外稅負問題。

    坦率來講，在當前階段，直接制定具有針對性的稅收優(yōu)惠政策還需要一個過程，市場主體在項目推進過程中要充分發(fā)揮地方政府的主導(dǎo)作用和中介機構(gòu)的協(xié)調(diào)作用，相信各方后續(xù)會持續(xù)推動相關(guān)問題解決。

    三、上交所將會同各方推進公募REITs試點進程

    各位同仁，推動基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs業(yè)務(wù)發(fā)展需要大家共同努力，攜手并進。上交所高度重視REITs市場的發(fā)展工作，努力打造“中國版”的REITs市場。同時，我國的經(jīng)濟體量也具備將中國REITs市場建設(shè)成為亞洲REITs中心的基礎(chǔ)。

    近年來，上交所已經(jīng)在私募REITs市場取得了積極進展，積累了一些經(jīng)驗和優(yōu)勢：2019年，上交所場內(nèi)基金規(guī)模占全市場的比重達74%，資產(chǎn)證券化市場規(guī)模占交易所及銀行間市場合計的52%。近年來，我們也積極探索實踐，構(gòu)建了類型豐富、運行穩(wěn)健的私募REITs市場：

    截至2020年7月底，已有33單類REITs產(chǎn)品在上交所發(fā)行，規(guī)模562億元，覆蓋倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、租賃住房、商辦物業(yè)、高速公路等多種不動產(chǎn)類型；推出了首單基礎(chǔ)設(shè)施私募REITs，引領(lǐng)了境內(nèi)市場儲架式產(chǎn)品、可擴募產(chǎn)品等多輪創(chuàng)新，為試點公募REITs積累了豐富的實踐經(jīng)驗。

    試點以來，上交所第一時間成立聯(lián)合工作小組，對各項工作做好部署，有序推進。一是抓緊完成REITs發(fā)售指引、指南等配套規(guī)則的制定，預(yù)計于9月初正式對外發(fā)布。二是建立由證監(jiān)會、交易所共同開展審核工作的聯(lián)合審議機制，實現(xiàn)同步申報、同步審核，并做好REITs審核系統(tǒng)、發(fā)售系統(tǒng)、信息公示系統(tǒng)等技術(shù)開發(fā)工作，力爭首批試點項目盡快順利上市。三是協(xié)調(diào)相關(guān)參與機構(gòu)推動前期準備充分且符合條件的項目申報，加大培育推廣力度，儲備后續(xù)項目。目前已經(jīng)儲備十多個試點項目，即行啟動申報工作。

    下一步，上交所將進一步做好與發(fā)改委、國資、稅務(wù)等相關(guān)部門的溝通協(xié)調(diào)，配合推動解決國資轉(zhuǎn)讓、稅收政策等重點問題。同時，加大力度做好投資者教育和市場培育工作，協(xié)助推動相關(guān)政策出臺，為市場長期健康發(fā)展營造良好環(huán)境。

    各位嘉賓，當前我們正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和深化改革的關(guān)鍵時機，健全市場要素、提升服務(wù)實體經(jīng)濟的能力是時代賦予資本市場的使命，公募REITs就是打通投融資環(huán)節(jié)，服務(wù)國家戰(zhàn)略的有力抓手。后續(xù)，上交所愿意與各方一道，建立健全基礎(chǔ)設(shè)施REITs的各項工作機制，堅持四個敬畏，形成一個合力，共同推動解決市場關(guān)注問題，積極推進基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點盡快落地，夯實市場發(fā)展基礎(chǔ)制度安排，行穩(wěn)致遠。謝謝大家！（個人觀點，不代表所在單位意見）