刷屏一天了，“科創(chuàng)板+注冊制”這一組合的到來，將給A股帶來怎樣的影響？其中又有何深意呢？

    11月5日，首屆中國國際進(jìn)口博覽會開幕式在上海舉行，國家主席習(xí)近平出席開幕式并發(fā)表主旨演講。在演講中，習(xí)近平表示，舉辦中國國際進(jìn)口博覽會，是中國著眼于推動新一輪高水平對外開放作出的重大決策，是中國主動向世界開放市場的重大舉措。

    他同時提到，為了更好發(fā)揮上海等地區(qū)在對外開放中的重要作用，作出三個關(guān)鍵決定：

    一是將增設(shè)中國上海自由貿(mào)易試驗區(qū)的新片區(qū)，鼓勵和支持上海在推進(jìn)投資和貿(mào)易自由化便利化方面大膽創(chuàng)新探索，為全國積累更多可復(fù)制可推廣經(jīng)驗。

    二是將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制，支持上海國際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)，不斷完善資本市場基礎(chǔ)制度。

    三是將支持長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展并上升為國家戰(zhàn)略，著力落實新發(fā)展理念，構(gòu)建現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系，推進(jìn)更高起點的深化改革和更高層次的對外開放，同“一帶一路”建設(shè)、京津冀協(xié)同發(fā)展、長江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展、粵港澳大灣區(qū)建設(shè)相互配合，完善中國改革開放空間布局。

    其中，設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制這一政策的發(fā)布，最為投資者所關(guān)注。受此消息影響，創(chuàng)業(yè)板率先回調(diào)，今日開盤一路沖高至1371點后一路下跌至1325點，振幅超過3%。

    “科創(chuàng)板+注冊制”這一組合的到來，將給A股帶來怎樣的影響？其中又有何深意呢？

    01

    科創(chuàng)板及注冊制試點

    官方有何深意

    今天下午，證監(jiān)會與上交所均針對科創(chuàng)板、注冊制的相關(guān)問題答記者問。新財富總結(jié)了其中的三大看點，并摘錄了部分分析師的點評。

    看點一：為什么推出科創(chuàng)板？

    證監(jiān)會稱：在上交所設(shè)立科創(chuàng)板是落實創(chuàng)新驅(qū)動和科技強國戰(zhàn)略、推動高質(zhì)量發(fā)展、支持上海國際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)的重大改革舉措，是完善資本市場基礎(chǔ)制度、激發(fā)市場活力和保護(hù)投資者合法權(quán)益的重要安排。

    上交所稱：設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制是提升服務(wù)科技創(chuàng)新企業(yè)能力，增強市場包容性，強化市場功能的一項資本市場重大改革舉措。通過發(fā)行、交易、退市、投資者適當(dāng)性、證券公司資本約束等新制度以及引入中長期資金等配套措施，增量試點、循序漸進(jìn)，新增資金與試點進(jìn)展同步匹配，力爭在科創(chuàng)板實現(xiàn)投融資平衡、一二級市場平衡、公司的新老股東利益平衡，并促進(jìn)現(xiàn)有市場形成良好預(yù)期。

    看點二：科創(chuàng)板如何定位？

    證監(jiān)會稱：科創(chuàng)板旨在補齊資本市場服務(wù)科技創(chuàng)新的短板，是資本市場的增量改革，將在盈利狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面做出更為妥善的差異化安排，增強對創(chuàng)新企業(yè)的包容性和適應(yīng)性。

    上交所稱：科創(chuàng)板是獨立于現(xiàn)有主板市場的新設(shè)板塊，并在該板塊內(nèi)進(jìn)行注冊制試點。

    看點三：投資者如何參與科創(chuàng)板？

    證監(jiān)會稱：將指導(dǎo)上交所針對創(chuàng)新企業(yè)的特點，在資產(chǎn)、投資經(jīng)驗、風(fēng)險承受能力等方面加強科創(chuàng)板投資者適當(dāng)性管理，引導(dǎo)投資者理性參與。鼓勵中小投資者通過公募基金等方式參與科創(chuàng)板投資，分享創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展成果。

    02

    分析師如何解讀

    如是金融研究院首席研究員朱振鑫

    對宏觀經(jīng)濟(jì)：利好。擴(kuò)大直接融資，刺激科技創(chuàng)新，利好實體經(jīng)濟(jì)。創(chuàng)業(yè)板九年四萬億市值，科創(chuàng)板條件更寬松，這對面臨資本寒冬的實體經(jīng)濟(jì)來說是個好事。

    對A股市場：分化。高規(guī)格的重大改革，過去幾年由于地方以及各部門的利益沖突一直沒搞成，現(xiàn)在頂層直接推動，對市場長期發(fā)展肯定是好事，但短期來看，注冊制開閘，市場可能擔(dān)心拉低市場估值。尤其是對創(chuàng)業(yè)板以及高估值的科技股是大利空，同類標(biāo)的在科創(chuàng)板可以更便捷地上市，已有標(biāo)的稀缺性當(dāng)然會下降。試想，如果750億估值的今日頭條能在科創(chuàng)板上市，你會怎么選擇？

    對擬上市企業(yè)：利好。試點注冊制，上市更便利，門檻更低，時間更快，獨角獸不用背井離鄉(xiāng)了。比如，今日頭條是不是可以留住了？

    對投資者：分化。對存量投資者可能會有短期沖擊，但對增量投資者來說是利好，以前投不到BATJ，以后在科創(chuàng)板可能投到，畢竟TMD們還有好多沒上市。

    對VC/PE：利好。主板市場上不去，海外市場太擁擠，這里將提供一個新退出渠道，對于度過資本寒冬不失為一個好消息。

    對新三板：大利空。中國版納斯達(dá)克不用爭了。新三板的冬天可能過不完了。不過優(yōu)質(zhì)的新三板公司多了個轉(zhuǎn)板渠道，也不失為一件好事。

    中原證券分析師王哲

    預(yù)計科創(chuàng)板的推出將為科技型、創(chuàng)新型企業(yè)提供更加多元的融資服務(wù)，體現(xiàn)資本市場對戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的支持；有利于資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，有利于全面激發(fā)市場活力，有利于促進(jìn)資本市場長期健康發(fā)展。

    聯(lián)訊證券分析師朱俊春

    一是細(xì)節(jié)部分比如覆蓋行業(yè)、上市門檻、審批時間，二是擬上市標(biāo)的從何對接而來，以及首批試點的公司數(shù)量、融資規(guī)模、定價模式等。而對于資本市場而言，科創(chuàng)板政策有助于新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)龍頭的形成，加速企業(yè)的優(yōu)勝劣汰；反映到資本市場，或在不久遠(yuǎn)的未來看到國內(nèi)出現(xiàn)類似當(dāng)前BAT這些海外上市的科技巨頭。

    另一方面，注冊制的推進(jìn)也將意味著更多的概念炒作公司估值向下回歸，反向思考下的科技龍頭、明日之星則將受到市場資金的更多追捧，從而形成有上有下、有進(jìn)有出的資本市場氣象。

    東北證券付立春

    科創(chuàng)板的設(shè)立是有很強的必要性的。對于中國的雙創(chuàng)、科技、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)來說，在選擇資本市場多了中國國內(nèi)的一個方向。過去這些企業(yè)，更多選擇海外的資本市場如納斯達(dá)克，或港交所等。中國資本市場現(xiàn)有的體系里并沒有一個這樣的板塊，與之完全適應(yīng)。另外，一些海外的中概股公司，要回歸中國的資本市場的話，也沒有完全對應(yīng)的承接。為了更好地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，與實體經(jīng)濟(jì)特別是新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展相適應(yīng)，需要設(shè)立對應(yīng)的一個板塊。

    銀河證券前首席策略分析師孫建波

    設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制，有利于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)直接對接資本市場，改善科技創(chuàng)新企業(yè)的資本環(huán)境，真正意義上實現(xiàn)了多層次資本市場對實體經(jīng)濟(jì)的支撐。

    國金證券首席策略分析師李立峰

    設(shè)計科創(chuàng)板并試點注冊制，也就意味著后續(xù)“垃圾股、殼公司”炒作價值的終結(jié)，資本市場將更加有效，公司優(yōu)勝劣汰，有助于價值投資，科創(chuàng)板設(shè)在上交所，將助力上海打造“全國科技創(chuàng)新中心”。

    03

    科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板將有何不同？

    在科創(chuàng)板之前，創(chuàng)業(yè)板一直被人們解讀為中國版的納斯達(dá)克，也有投資者發(fā)問，二者未來將如何區(qū)隔？

    2009年10月開板的創(chuàng)業(yè)板，成立初衷是為那些成長型的、處于創(chuàng)業(yè)期的、科技含量比較高的中小企業(yè)提供一個利用資本市場發(fā)展壯大的平臺，與主板相比，創(chuàng)業(yè)板對于上市公司盈利要求、股本要求、資產(chǎn)要求、募資要求等的審核更加寬松。創(chuàng)業(yè)板推出后也受到投資者的青睞，數(shù)據(jù)顯示，首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司，平均市盈率為56.7倍，而市盈率最高的寶德股份達(dá)到81.67倍，遠(yuǎn)高于全部A股市盈率以及中小板的市盈率。

    如今，創(chuàng)業(yè)板經(jīng)過九年的發(fā)展，股票總數(shù)已經(jīng)從28家增至734家，股票總市值高達(dá)4.2萬億元，同時也孕育出了諸如東方財富（300059）、愛爾眼科（300015）等擁有核心競爭力的公司。就在今年，鋰電池龍頭寧德時代（300750）、國內(nèi)醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療（300760）等行業(yè)巨頭紛紛登陸創(chuàng)業(yè)板，也給創(chuàng)業(yè)板注入了更多的活力。

    雖然創(chuàng)業(yè)板的推出讓國內(nèi)一大批中小企業(yè)找到了上市的途徑，但是由于機制原因，諸如阿里巴巴（BABA.NYSE）、小米集團(tuán)（01818.HK）等優(yōu)秀公司仍然在登陸時面臨阻礙。而科創(chuàng)板的推出，很有可能將一舉解決之前科技企業(yè)上市時所面臨的同股不同權(quán)、成長期尚難盈利等一系列問題。

    作為對比，早在今年4月24日，港交所便宣布從4月30日開始正式接受同股不同權(quán)的新經(jīng)濟(jì)公司、未有盈收的生物科技公司上市。

    所謂“同股不同權(quán)”，又稱雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，是指資本結(jié)構(gòu)中包含兩類或者多類代表不同投票權(quán)的普通股的架構(gòu)。一般表現(xiàn)為公司股份分為A、B兩類，其中A類股為一股一票表決權(quán)的普通股，由公眾投資者持有；B類股為超級表決權(quán)股，由公司創(chuàng)始人或原始股東等內(nèi)部人持有。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的存在，令企業(yè)在取得外部融資的同時，可以依舊將控制權(quán)保留在家族內(nèi)部或內(nèi)部團(tuán)體中。在美股上市的一大批知名企業(yè)均是采取這樣的股權(quán)架構(gòu)，包括Google（GOOGL.NSDQ）、Facebook（FB.NSDQ）、阿里巴巴、京東（JD.NSDQ）、百度（BIDU.NSDQ）等。其中，港交所正是因此與阿里巴巴失之交臂。此次港交所宣布“新政”之后，便先后迎來了小米集團(tuán)、美團(tuán)點評（03690.HK）等獨角獸上市。

    目前為止，A股的大門并未對同股不同權(quán)的公司開放，而創(chuàng)業(yè)板“2年連續(xù)盈利”的要求，也讓A股錯失了諸如蔚來汽車等高科技公司。但是從今年年初開始，我國已經(jīng)開始了對這一領(lǐng)域的嘗試。

    3月30日，經(jīng)國務(wù)院同意，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的若干意見》。市場最為關(guān)注的創(chuàng)新企業(yè)盈利指標(biāo)問題首次得到明確：符合條件的創(chuàng)新企業(yè)不再適用有關(guān)盈利及不存在未彌補虧損的發(fā)行條件。這也為國內(nèi)投資者通過中國存托憑證（CDR）投資境外優(yōu)質(zhì)企業(yè)掃清了障礙。隨后，6只CDR基金同步獲取發(fā)行資格，單只基金的投資上限為500億元。進(jìn)入CDR名單的包括小米、百度、阿里巴巴、京東、騰訊、網(wǎng)易、攜程、舜宇光學(xué)等。不過由于之后A股市場的動蕩，最終CDR基金認(rèn)購不盡如人意。

    此次科創(chuàng)板的推出，可望解決國內(nèi)優(yōu)秀科技企業(yè)上市期間所遇到的一系列問題，以及打通海外優(yōu)質(zhì)公司回歸A股的阻礙。而具體細(xì)節(jié)如何安排，將是科創(chuàng)板未來制度設(shè)計的焦點。而在A股全球化的進(jìn)程中，境外企業(yè)能否通過科創(chuàng)板登陸A股，也值得投資者期待。

    投資者關(guān)注的另一個問題是，科創(chuàng)板的推出，是否會讓中小板以及創(chuàng)業(yè)板的一些股票邊緣化？畢竟科創(chuàng)板的推出，將導(dǎo)致科技公司的擴(kuò)容。而近三年，無論是美股還是A股，均出現(xiàn)了二八分化的現(xiàn)象，即好的公司股價不停漲，差的公司股價不停跌。在高速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，贏家通吃的現(xiàn)象也愈發(fā)明顯。而據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2018年11月5日，納斯達(dá)克共有上市公司2730家，市值排名前20家上市公司市值總和達(dá)到6.36萬億美元，占到納斯達(dá)克總市值的48.5%，而市值后2000名的公司總市值僅占到納斯達(dá)克總市值的5.2%。

    其實，擴(kuò)容的影響，既有資金分流，也可以通過吸引好公司上市來吸引更多資金。所以，科創(chuàng)板的推出，直接影響的應(yīng)當(dāng)是成長經(jīng)不起推敲的公司的估值，而引來的好公司，反而可以讓投資者有更多的選擇。同時，根據(jù)證監(jiān)會的回答，證監(jiān)會和上交所將依據(jù)國家有關(guān)法律法規(guī)和政策，抓緊完善科創(chuàng)板的相關(guān)制度規(guī)則安排，特別是借鑒國際成功經(jīng)驗，完善上市公司信息披露，把握好試點的力度和節(jié)奏。這應(yīng)當(dāng)也是給既有市場的投資者一個定心丸。

    04

    注冊制只在科創(chuàng)板試點

    此次注冊制試點雖然在科創(chuàng)板之內(nèi)進(jìn)行，但也引發(fā)試點成功后會否向其他板塊推廣的討論。

    一直以來，投資者對于注冊制推出的最大擔(dān)憂，在于其會加速公司上市的節(jié)奏，分流市場的存量資金，從而降低A股的估值水平。雖然從長期來看，注冊制將為A股帶來更多的市場活力，但是對于高溢價的股票來說，短期將會對股價有一定的沖擊。而在2月23日，證監(jiān)會主席劉士余向全國人大常委會作說明，建議股票發(fā)行注冊制授權(quán)決定期限延長兩年至2020年2月29日。受此消息影響，2月26日創(chuàng)業(yè)板大漲3.61%，由此可見人們對于注冊制的憂慮。

    事實上，即使沒有注冊制的影響，伴隨接軌國際化等背景，A股市值的估值水平已在變化。WIND數(shù)據(jù)顯示，截至11月5日，上證A股市盈率為11.75倍，深圳A股市盈率為22.33倍，創(chuàng)業(yè)板市盈率為43.65，A股估值的逐漸走低，對外資的吸引力正逐漸加強。

    WIND數(shù)據(jù)顯示，截至11月2日，北向資金近6個月合計流入1762億元，而在此期間南向資金則回流82億元。今年8月14日，在A股被證實納入MSCI指數(shù)一年之后，明晟公司發(fā)布了2018年8月指數(shù)評估報告，將實施中國A股部分納入明晟MSCI中國指數(shù)的第二步，納入因子從2.5%提升至5%，提升后占明晟新興市場指數(shù)的權(quán)重為0.75%。根據(jù)申萬宏源的測算，按照5%的市值納入因子，2018年被動增量資金可能達(dá)到1000億左右，而在更遠(yuǎn)的未來，100%納入將到1.8萬億左右的增量資金。

    與此同時，退市制度的變革成為了今年證券市場上的亮點。3月2日，證監(jiān)會就修改《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實施上市公司退市制度的若干意見》公開征求意見，一周后的3月9日，滬深交所便祭出了退市辦法細(xì)則——同時發(fā)布上市公司重大違法強制退市實施辦法（征求意見稿）并公開征求意見。而隨著長春生物“疫苗案”的發(fā)生，深交所官方微信公眾號于7月29日晚間發(fā)布文章，表態(tài)稱，要嚴(yán)把退市制度執(zhí)行關(guān)，特別是對于嚴(yán)重危害市場秩序，嚴(yán)重侵害群眾利益，造成重大社會影響的重大違法公司，堅決做到“出現(xiàn)一家、退市一家”，不姑息，零容忍，凈化市場環(huán)境，維護(hù)退市制度的嚴(yán)肅性和權(quán)威性。

    如今，管理層從上市、退市兩手抓起，一方面通過注冊制來增強市場的活力，另一方面，則通過完善的退市制度來確保市場的健康，從而避免類似“劣幣驅(qū)逐良幣”的情況發(fā)生。假以時日，隨著上市公司質(zhì)量的不斷增強，A股市場對投資者們的吸引力也會逐漸提高。