程喻

    曾幾何時(shí)，國(guó)企是個(gè)金字招牌，出門談項(xiàng)目，談融資，好似被打上護(hù)身符，讓人高看幾分。但是這幾年，國(guó)企債務(wù)違約屢見不鮮，這不，虧損三年終被退市的國(guó)企也出現(xiàn)了。

    這樣的狀況與國(guó)企的屬性有關(guān)。可以看到，無論是違約，還是退市，“出事兒”的國(guó)企都有幾個(gè)特征：多為地方性國(guó)企，且集中于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，比如遼寧、廣西；地方國(guó)企違約的解決很大程度上取決于地方政府的態(tài)度。比如，川煤最終償債，而東北特鋼糾紛重重，當(dāng)?shù)卣膽B(tài)度起到?jīng)Q定性作用。二是多為資源型企業(yè)，如東北特鋼、廣西有色，還有本次退市的*ST吉恩，當(dāng)大宗商品價(jià)格進(jìn)入下降周期，這些缺乏創(chuàng)新性和進(jìn)取心的國(guó)企難免舉步艱難，甚至靠舉債度日。但最終原因還是大環(huán)境變了，外圍已步入打破剛兌的年代，市場(chǎng)在下一盤大棋，老黃歷不靈了。

    此前，國(guó)企債券一直存在“剛兌神話”，被認(rèn)為有政府兜底。國(guó)有上市公司也是如此，再不濟(jì)，都有“萬能靈藥”財(cái)政補(bǔ)貼，虧損兩年，微利一年，總能活下去。但是現(xiàn)在，監(jiān)管部門已經(jīng)決心刺破這虛假的祥和，開弓就沒有回頭箭，短期來看，兩家退市公司的股民會(huì)有利益損失，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，打破剛兌對(duì)股民絕對(duì)是利好。

    很多人都怕中國(guó)走日本的老路，陷入失去的30年，甚至更差，一步邁入未富先老的階段。比較美國(guó)和日本的融資情況，可以發(fā)現(xiàn)兩者存在顯著不同：第一，融資結(jié)構(gòu)不同，美國(guó)的融資是以企業(yè)為主，政府融資占比不超過20%，而日本的融資是以政府為主，日本的國(guó)債余額是GDP的兩倍，日本政府融資占總?cè)谫Y的比重超過了50%。第二，股權(quán)融資和債務(wù)融資的比重不同，美國(guó)股權(quán)融資發(fā)達(dá)，而股權(quán)融資才是激勵(lì)創(chuàng)新的最佳方式，因?yàn)楣蓹?quán)是自己的，也正是通過PE制度對(duì)創(chuàng)業(yè)的支持走出了蘋果、Google、Facebook等大公司，而日本企業(yè)主要依賴于債務(wù)融資，由于債務(wù)是別人的，久而久之就失去了創(chuàng)新的動(dòng)力。

    現(xiàn)在，中國(guó)走的不是日本的老路，大力發(fā)展股權(quán)融資是中國(guó)渴望走的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)之路。2015年，A股牛市啟動(dòng)就帶有這樣的背景，雖然結(jié)果不盡如人意，但是也充分暴露出制度的缺陷：一方面金融機(jī)構(gòu)要打破剛兌，回歸到“受人之托、代人理財(cái)’的核心業(yè)務(wù)；另一方面，要建立一個(gè)規(guī)范合規(guī)、良性運(yùn)轉(zhuǎn)的股市投資機(jī)制。只有這樣，才能將投資人拉回直接融資的主戰(zhàn)場(chǎng)，讓創(chuàng)新公司可以獲得機(jī)會(huì)。

    不打破剛性兌付，不清理影子銀行，任何良好的初心都會(huì)被投機(jī)心理所綁架。否則，債券違約通通剛兌，不光賠本金、利息，最后連罰息都賠出來，購(gòu)買一年下來收益率也差不多翻番了，那還買股票干什么呢？更重要的是，如果所有債券都是剛性兌付，那么資金就會(huì)源源不斷流向這些高收益率、低效益的企業(yè)，導(dǎo)致資源的錯(cuò)配、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的惡化。

    僅僅這樣還不夠，所以我們看到，從近兩年開始，二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)種種變革，從發(fā)審委發(fā)審委辦法修訂、人員變動(dòng)到交易所頻頻發(fā)出詢問函；從遏制高送轉(zhuǎn)亂象到私募大佬的隕落，再到今天國(guó)企上市公司退市，一步一步，一點(diǎn)一點(diǎn)，A股監(jiān)管思路呈現(xiàn)出跟以往不同的面貌。雖然萬眾期待的IPO注冊(cè)制還沒有出現(xiàn)，但前面已經(jīng)有了很多鋪墊。我們有理由相信，監(jiān)管者在為營(yíng)造更好的市場(chǎng)環(huán)境不斷付出努力。

    站在歷史的新起點(diǎn)，迎接股權(quán)融資和主動(dòng)管理新時(shí)代，讓金融業(yè)反哺實(shí)體，這是金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)未來十年的最大命題，任何潛在的絆腳石都會(huì)被搬開，哪怕是國(guó)企。