一場愈演愈烈的利率“價格戰(zhàn)”正席卷證券行業(yè)的融資融券業(yè)務。短短數年，行業(yè)平均融資利率已從8.35%的歷史高位，斷崖式滑落至5%—5.5%的普遍區(qū)間，部分券商對重點客戶的報價甚至已跌破4%，逼近乃至擊穿其綜合資金成本線。與此形成鮮明反差的是，兩融業(yè)務的整體規(guī)模卻在穩(wěn)步攀升。這種“量增價減”的顯著背離，正成為證券行業(yè)轉型陣痛期一個極具代表性的縮影。

    2025年5月20日，國家發(fā)展改革委召開5月份新聞發(fā)布會。會上國家發(fā)改委政策研究室副主任、新聞發(fā)言人李超表示，整治內卷式競爭是大家都非常關注的一件事，當前傳統(tǒng)產業(yè)正在加快轉型升級，這個過程中部分行業(yè)出現(xiàn)結構性問題，突破了市場競爭邊界和底線，扭曲了市場機制，擾亂了公平競爭秩序，必須加以整治。

    本文旨在通過對融資融券利率惡性競爭的分析，反映惡性競爭對行業(yè)及社會經濟的影響，探索行業(yè)破局路徑，破解內卷困局不僅能夠促進融資融券業(yè)務的高質量發(fā)展，還能更好地滿足廣大人民群眾及企業(yè)多樣化的投資需求，促進金融市場的穩(wěn)定和繁榮，更好地服務于實體經濟和國家戰(zhàn)略發(fā)展。

    一、困局：利率“貼地飛行”，同質化競爭的必然歸宿

    （一）利率持續(xù)走低的行業(yè)趨勢

    證券行業(yè)融資融券業(yè)務正經歷前所未有的利率下行浪潮，這一趨勢在2023年—2025年間呈現(xiàn)加速態(tài)勢。根據行業(yè)監(jiān)測數據，融資利率中樞從2015年的8.35%降至2024年的5%—5.5%區(qū)間，部分證券公司甚至對高凈值客戶給出4%以下的低利率，已逼近證券公司的資金成本線。2025年以來，更多的證券公司或主動或被動加入價格戰(zhàn)，其中不乏頭部證券公司，因其融資成本優(yōu)勢，利率甚至低于部分中小證券公司資金成本，市場競爭異常慘烈。

    利率持續(xù)走低導致融資融券業(yè)務利潤普遍收窄，最終可能降低證券公司對業(yè)務轉型升級的投入，不利于行業(yè)長期發(fā)展。

    （二）價格戰(zhàn)根植于結構性矛盾與同質化競爭

    融資利率持續(xù)走低的深層原因，源于證券行業(yè)長期積累的結構性矛盾與同質化競爭困局。這些矛盾在資本市場改革深化期被進一步放大：

    同質化競爭：中國證券業(yè)協(xié)會數據顯示，截至2025年上半年，全行業(yè)共有150家證券公司，總資產13.46萬億元，凈資產3.23萬億元。大量中小證券公司在經紀、投行、資管等傳統(tǒng)業(yè)務上缺乏差異性，服務內容與產品形態(tài)高度趨同。中國人民大學資本市場研究院聯(lián)席院長趙錫軍指出，券商數量過剩遠超市場需求，導致資源爭奪激烈；業(yè)務同質化則迫使券商依賴價格戰(zhàn)搶占份額，陷入低水平重復競爭。中證數據顯示，截至2025年6月末，市場兩融余額達18505億元，同比增幅高達24.95%，創(chuàng)下近三年同期新高。但從業(yè)務收入來看，統(tǒng)計的49家券商上半年融資融券利息收入共實現(xiàn)432億元，同比增長僅10%。

    受價格戰(zhàn)影響，券商新開戶融資利率普遍維持在4.0%—5.0%，部分中小券商為搶占份額將利率壓至3.8%以下，導致融資規(guī)模與利息收入的不匹配，充分暴露了價格戰(zhàn)的局限性——單純規(guī)模擴張無法彌補利率下行帶來的收入缺口。

    二、反噬：從行業(yè)生態(tài)惡化到系統(tǒng)性風險傳導

    （一）行業(yè)創(chuàng)新受阻

    惡性價格競爭不僅削弱證券公司當下盈利能力，更從深層次抑制行業(yè)創(chuàng)新能力：

    業(yè)務模式同質化加?。涸趦r格戰(zhàn)壓力下，證券公司資源向傳統(tǒng)業(yè)務傾斜，難以培育創(chuàng)新業(yè)務線，多數證券公司選擇收縮戰(zhàn)線而非探索新模式，這種創(chuàng)新投入不足使證券公司難以滿足實體經濟多元化需求，特別是對科技創(chuàng)新企業(yè)的服務能力薄弱。

    創(chuàng)新投入能力弱化：利率惡性競爭直接擠壓證券公司的利潤空間，限制其在戰(zhàn)略領域的投入能力。2024年，多數證券公司研發(fā)投入增速不及營收增速，部分中小證券公司甚至削減金融科技預算。這種創(chuàng)新投入不足將導致惡性循環(huán)即缺乏差異化服務能力，只能繼續(xù)依賴價格戰(zhàn)維持市場份額，進一步削弱盈利能力。面對巨大的考核壓力，證券公司可能無力顧及服務創(chuàng)新。

    （二）服務能力退化

    惡性價格競爭導致服務客戶能力退化：

    專業(yè)服務價值被低估：惡性競爭導致行業(yè)陷入“低水平均衡”即客戶選擇證券公司的標準簡化為利率高低，而非專業(yè)服務價值。這種現(xiàn)象反映了專業(yè)能力在價格戰(zhàn)中的邊緣化趨勢，如分析師、投資顧問的專業(yè)價值難以通過市場價格機制獲得合理補償。

    人才流失加速：隨著傳統(tǒng)業(yè)務利潤率下滑，證券公司薪酬競爭力持續(xù)下降，難以吸引和保留高素質人才。近年來相關媒體多次報道證券行業(yè)人均薪酬降低、從業(yè)人員數量下降，根據中國證券業(yè)協(xié)會從業(yè)人員管理系統(tǒng)數據，2024年底證券行業(yè)登記從業(yè)人員數量為36.68萬人，截至2025年6月底，這一數字為36.29萬人，從業(yè)人員數量持續(xù)保持下滑態(tài)勢，這種人才流失將削弱行業(yè)創(chuàng)新能力，形成“創(chuàng)新能力弱—同質化競爭—盈利能力差—人才流失”的惡性循環(huán)，進而削弱中國金融機構的國際競爭力。當金融行業(yè)無法吸引最優(yōu)秀人才，其服務實體經濟轉型升級的能力必然受限。

    （三）資本錯配與實體經濟服務缺位

    證券業(yè)融資融券業(yè)務的惡性競爭，可能導致社會經濟資源錯配，削弱金融服務實體經濟的能力：

    資本市場定價功能扭曲：理論上，融資融券業(yè)務應通過多空平衡機制提升市場定價效率，但惡性競爭導致兩融業(yè)務異化為杠桿投機工具，投資者為博取高收益，過度增加資金杠桿追逐熱門題材股，資金高度集中于少數熱門板塊，助長市場結構性泡沫，當“跟風炒作”比“價值發(fā)現(xiàn)”更易獲利時，資本市場資源配置功能將被嚴重削弱。

    （四）系統(tǒng)性金融風險傳導

    融資利率惡性競爭引發(fā)的風險不僅限于證券行業(yè)，還可能通過多條渠道向金融體系傳導，形成系統(tǒng)性風險隱患：

    市場波動放大器效應：低融資利率環(huán)境助長市場杠桿率攀升。歷史經驗表明，杠桿資金具有明顯的助漲助跌性。在高杠桿率的情況下，一旦市場出現(xiàn)大幅調整，強制平倉可能對流動性帶來負面影響。

    機構風險關聯(lián)性增強：證券公司兩融業(yè)務資金部分來源于短期融資市場。當市場流動性充裕時，證券公司可持續(xù)滾動融資；一旦貨幣政策轉向或信用環(huán)境收緊，短期融資困難將迫使證券公司拋售資產，引發(fā)市場下跌，同時形成風險傳導鏈條，將風險傳導至銀行、保險等其他金融機構。

    （五）行業(yè)生態(tài)與社會價值觀沖擊

    惡性競爭不僅造成經濟層面的效率損失，更深層次地扭曲行業(yè)生態(tài)，沖擊社會價值觀：

    社會對金融行業(yè)信任度下降：惡性競爭伴生的各種亂象，如低于成本價攬客、放松風控標準、不當營銷等，進一步損害行業(yè)社會形象。例如中國汽車流通協(xié)會描述的“增量不增收，增收不增利”困境，在證券行業(yè)同樣突出。當公眾將證券公司視為“拉客賺傭金”的中介而非專業(yè)金融服務提供者，行業(yè)社會價值被嚴重低估，不利于資本市場長期健康發(fā)展。

    三、破局：多維協(xié)同，重塑價值驅動型發(fā)展新范式

    （一）國家層面的反內卷政策導向

    面對各行業(yè)普遍存在的惡性競爭問題，中央層面已出臺一系列反內卷政策，為規(guī)范市場秩序指明方向：

    政策導向：2024年7月份，中共中央政治局會議首次提出“要強化行業(yè)自律，防止‘內卷式’惡性競爭”，標志著反內卷治理正式進入國家政策議程。同年12月份，中央經濟工作會議在部署2025年重點任務時強調要“綜合整治‘內卷式’競爭，規(guī)范地方政府和企業(yè)行為”。2025年《政府工作報告》再次明確提出“綜合整治‘內卷式’競爭”。這表明反內卷已從行業(yè)監(jiān)管問題上升為國家經濟治理的重要議題。

    覆蓋多行業(yè)：2024年下半年以來，水泥、光伏、汽車、快遞等行業(yè)相繼出臺自律公約：中國水泥協(xié)會發(fā)布《關于征求加強水泥行業(yè)自律政策建議的函》；國家郵政局召開規(guī)范市場秩序專題會議；中國光伏行業(yè)協(xié)會聯(lián)合16家頭部企業(yè)達成反內卷共識；12家風電公司簽署《中國風電行業(yè)維護市場公平競爭環(huán)境自律公約》。這種現(xiàn)象表明，反內卷已成為各行業(yè)高質量發(fā)展的共同前提。

    證券業(yè)專項治理措施：2024年3月份，證監(jiān)會發(fā)布《關于加強證券公司和公募基金監(jiān)管加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》，為證券行業(yè)反內卷提供指引。該意見要求頭部證券公司“做優(yōu)做強”，中小機構實現(xiàn)“特色化、差異化發(fā)展”，避免惡性競爭。在政策引導下，行業(yè)并購重組預期增強，國泰君安與海通證券合并重組，國聯(lián)證券與民生證券整合，通過資源優(yōu)化配置提升市場競爭力。

    （二）重塑發(fā)展理念

    從追求規(guī)模到價值創(chuàng)造，摒棄“以規(guī)模論英雄”的傳統(tǒng)思維，建立綜合評價體系：降低短期業(yè)績權重，強化客戶滿意度、資產質量、創(chuàng)新投入等長期指標。評估維度包括客戶價值（改善投資決策、風險管理、資產配置）、市場價值（定價效率、資源配置貢獻）、社會價值（支持科技創(chuàng)新、實體轉型成效）。

    （三）構建多層次差異化競爭體系

    破解惡性競爭困局，需構建基于專業(yè)能力的多層次競爭體系，實現(xiàn)從價格競爭向價值創(chuàng)造的轉型：

    頭部證券公司：打造綜合金融服務生態(tài)，依托資本實力和全牌照優(yōu)勢，構建跨市場、跨領域的綜合服務解決方案，如產業(yè)鏈研究能力、跨境服務能力、產品創(chuàng)新能力等，如中信證券推出跨境融資方案。

    中型證券公司：聚焦細分市場深度開發(fā)，在特定領域建立相對優(yōu)勢，如聚焦區(qū)域經濟特色，為客戶提供定制化方案，如長江證券針對長三角企業(yè)提供綠色融資產品。

    專業(yè)型證券公司：轉型為科技型證券公司，強化互聯(lián)網平臺與金融科技融合，降低獲客成本，如東方財富；或建立分級服務體系，聚焦高凈值客戶開發(fā)與留存，提供資產配置解決方案而非簡單融資服務。

    （四）科技賦能與業(yè)務模式重構

    通過數字化轉型重構業(yè)務價值鏈：

    部署AI系統(tǒng)，如國泰海通的客戶全流程跟蹤；升級智能風控，如長江證券的大數據預警；精準營銷，如招商證券的分層匹配、國信證券的一體化方案、東方證券的分層定價與系統(tǒng)優(yōu)化，提升風險管理與服務效率。

    （五）監(jiān)管協(xié)同與行業(yè)治理機制

    破解惡性競爭困局，需要監(jiān)管引導與行業(yè)自律形成合力：

    可參考《中國銀行業(yè)利率工作自律公約》，建立融資融券市場秩序：

    1.根據成本、風險等因素合理確定利率水平，避免極端價格戰(zhàn)；

    2.完善差異化定價模型，根據業(yè)務實質、客戶風險等級實行精準定價；

    3.嚴禁惡性競爭和不當營銷，維護公平競爭秩序；

    4.建立信息共享和違規(guī)舉報機制，共同維護健康市場生態(tài)。

    四、結論與建議：走向高質量發(fā)展之路

    要破解證券業(yè)融資利率“內卷式”競爭困局，既需要監(jiān)管智慧平衡市場效率與行業(yè)秩序，也需要證券公司跳出短期博弈，重塑長期價值的戰(zhàn)略定力。在中央反內卷政策指引下，證券業(yè)有望將當前困難轉化為高質量發(fā)展契機，真正擔當起資本市場“看門人”、社會財富“管理者”、服務實體經濟“助推器”等使命。只有行業(yè)競爭重心從價格內卷轉向價值創(chuàng)造，證券業(yè)才能迎來可持續(xù)發(fā)展的嶄新格局，為金融強國建設作出更大的貢獻。

    （作者：東興證券股份有限公司證券金融部 鐘鼎文 彭天楊）

（編輯 郭之宸 上官夢露）