統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至目前，境外（不包括香港）上市的中概股數(shù)量共有334只，與之相對(duì)的是，已有242只中概股摘牌退市。也就是說(shuō)，每10家赴海外上市的企業(yè)中，就有4.2家最終以退市結(jié)束其海外上市之旅。

    在剛剛過(guò)去的2017年，國(guó)內(nèi)企業(yè)掀起了一股境外上市潮。一方面，一批教育、互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)赴美上市引起當(dāng)?shù)刭Y本市場(chǎng)的關(guān)注；另一方面，美圖赴港上市業(yè)績(jī)搶眼引發(fā)追隨效應(yīng)，港股也在制度上正式向國(guó)內(nèi)高成長(zhǎng)科技企業(yè)伸出“橄欖枝”，境外市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的關(guān)注熱度正在不斷升溫。對(duì)于國(guó)內(nèi)擬上市企業(yè)和創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，境外市場(chǎng)的開(kāi)放和活躍無(wú)疑給予了它們更多元的選擇，但是，海外市場(chǎng)真的是“伊甸園”嗎？什么類(lèi)型的企業(yè)才適合到海外上市？在不斷升溫的海外上市熱潮中，企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)或許都需要來(lái)個(gè)冷思考。

    逾200家中概股摘牌

    上市要求低、有利于企業(yè)提升產(chǎn)品國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、法律障礙少……相比在國(guó)內(nèi)上市，在部分國(guó)內(nèi)企業(yè)看來(lái)，境外市場(chǎng)就是它們的“伊甸園”，但是實(shí)際情況真的是這樣嗎？

    統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至目前，境外（不包括香港）上市的中概股數(shù)量共有334只，與之相對(duì)的是，已有242只中概股摘牌退市。也就是說(shuō)，每10家赴海外上市的企業(yè)中，就有4.2家最終以退市結(jié)束其海外上市之旅。

    分市場(chǎng)來(lái)看，截至目前，從納斯達(dá)克退市的中概股數(shù)量最多，達(dá)62只，排名第二的是新加坡證券交易所，已退市中概股為59只，緊隨其后的是紐約證券交易所和倫敦證券交易所，已退市的中概股數(shù)量分別為35只和30只。

    海外市場(chǎng)聽(tīng)上去很美，但究竟是什么原因?qū)е轮懈殴赏耸械谋壤绱酥吣?？一位香港投行人士告訴記者，首先是海外市場(chǎng)嚴(yán)厲的監(jiān)管機(jī)制。以美國(guó)為例，美國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)行的是注冊(cè)制而不是審批制，所有的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)是公開(kāi)的，沒(méi)有監(jiān)管歧視，也沒(méi)有暗箱操作，無(wú)論是誰(shuí)只要達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)就可以上市。在此體制之下，企業(yè)的自制與信譽(yù)就是賴(lài)以生存的根本。但這對(duì)于那些誕生于并不完全成熟、規(guī)范的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境里的企業(yè)，能否適應(yīng)當(dāng)?shù)?ldquo;嚴(yán)酷”的監(jiān)管制度是一個(gè)很大的疑問(wèn)。而且，還有諸多如渾水的做空機(jī)構(gòu)時(shí)刻盯著上市公司財(cái)務(wù)問(wèn)題。除此以外，價(jià)值被嚴(yán)重低估、股票交易量偏低也是中概股主動(dòng)選擇退市的主要原因。

    以納斯達(dá)克市場(chǎng)中的中概股為例，截至目前，112只中概股的平均市值為30.22億美元，中位數(shù)市值僅1.27億美元；成交量方面，2017年以來(lái)，累計(jì)平均成交量為51.06萬(wàn)股，中位數(shù)為15.71萬(wàn)股。對(duì)比整個(gè)納斯達(dá)克市場(chǎng)來(lái)看，該市場(chǎng)個(gè)股平均總市值為48.99億美元，中位數(shù)市值為3.95億美元；2017年以來(lái)累計(jì)平均成交量為66.47萬(wàn)股，中位數(shù)為16.82萬(wàn)股。可以看出，從市值以及活躍度來(lái)看，納斯達(dá)克市場(chǎng)中的中概股整體水平低于整個(gè)市場(chǎng)的平均水平。

    對(duì)于這種情況，深圳某券商人士謝先生指出，成熟市場(chǎng)的馬太效應(yīng)非常強(qiáng)，強(qiáng)者恒強(qiáng)，業(yè)績(jī)和分紅比較穩(wěn)定，投資風(fēng)險(xiǎn)比較可控，中小企業(yè)的買(mǎi)點(diǎn)在高成長(zhǎng)性，但時(shí)間維度拉長(zhǎng)，中小盤(pán)股有成長(zhǎng)性的企業(yè)不多，沒(méi)有高成長(zhǎng)性的話(huà)，配置就沒(méi)必要，小票的成交量都不足，在所有成熟市場(chǎng)都是這樣的。他認(rèn)為，境外中小市值的中概股股價(jià)表現(xiàn)不好，主要與其沒(méi)有足夠的“干貨”支撐有關(guān)。另外自身的主營(yíng)業(yè)務(wù)不清晰，公司的治理和內(nèi)控水平也相對(duì)不足。

    中晟基金總裁葉亮也表示，部分中概股上市初期可能被當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)認(rèn)可，但經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的市場(chǎng)磨合，發(fā)現(xiàn)投資邏輯對(duì)上市公司的認(rèn)識(shí)不足，投資偏好上也不是很青睞，在美國(guó)的流動(dòng)性和估值水平都成問(wèn)題，在這種情況下，對(duì)于這些中概股而言，還不如回到A股。

    三大指標(biāo)決定

    企業(yè)在哪上市

    面對(duì)三地市場(chǎng)各自的特殊性，企業(yè)該如何給自己選擇上市之地？總結(jié)多位受訪(fǎng)人士的看法，大致可以分為三類(lèi)指標(biāo)：一個(gè)是企業(yè)的盈利性和成長(zhǎng)性；第二個(gè)是當(dāng)?shù)赝顿Y者的偏好；再一個(gè)是企業(yè)所屬行業(yè)。

    從企業(yè)的盈利和成長(zhǎng)來(lái)看，謝先生指出，盈利周期較長(zhǎng)的企業(yè)就無(wú)法在A股上市，可考慮美股或港股。以共享單車(chē)為例，這類(lèi)平臺(tái)型的企業(yè)需要很長(zhǎng)一段時(shí)間去搭建平臺(tái)積累用戶(hù)，短時(shí)間內(nèi)看不到盈利；再比如新能源電動(dòng)車(chē)領(lǐng)域，前期需要很大的投入，頭幾年都不可能賺錢(qián)，但未來(lái)潛力巨大。“這兩類(lèi)企業(yè)都屬于厚積薄發(fā)型，目前也有大量的資本進(jìn)入，未來(lái)肯定需要尋求退出的渠道，海外市場(chǎng)應(yīng)該是首選。”

    在謝先生看來(lái)，現(xiàn)在A股和港股有一定的默契，再加上港交所有了新的制度安排，許多南下的資金會(huì)追逐這個(gè)概念，因此，那些利潤(rùn)沒(méi)有完全釋放，還需要燒錢(qián)培育的內(nèi)地科技企業(yè)赴港上市會(huì)受到內(nèi)地投資者的歡迎。

    從投資者的偏好來(lái)看，謝先生認(rèn)為，A股的投資者比較傳統(tǒng)和保守，對(duì)行業(yè)的判斷能力，特別是對(duì)新興行業(yè)的專(zhuān)業(yè)判斷能力不足，要么看不懂，要么就似懂非懂盲目追高；此外，每個(gè)市場(chǎng)的投資者對(duì)某些行業(yè)的定價(jià)能力是不同的，他們的資金期限不一樣，資產(chǎn)配置就有所區(qū)別，歐美的投資者一般可以慢慢等待企業(yè)成長(zhǎng)，但A股的投資期限普遍比較短。因此，一些新興領(lǐng)域，需要慢慢培育的企業(yè)或許就更適合到海外上市。

    葉亮分析，從行業(yè)的角度來(lái)看，目前在美國(guó)的中概股多集中在能源、房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)、科技和醫(yī)療領(lǐng)域，但要么是業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)，要么是國(guó)內(nèi)知名的新興企業(yè)，才比較被美國(guó)市場(chǎng)接受。而謝先生分析，從2017年赴美上市的企業(yè)來(lái)看，多集中在金融科技、物流公司、教育類(lèi)企業(yè)，這些公司采用美元架構(gòu)更加合適，因?yàn)樗鼈冊(cè)趪?guó)內(nèi)受到非常嚴(yán)格的監(jiān)管，基本不可能上A股。

    對(duì)于盈利指標(biāo)符合國(guó)內(nèi)上市要求、同時(shí)在國(guó)際上有比較好的知名度的企業(yè)，赴美上市可能會(huì)取得更好的效果；但如果企業(yè)利潤(rùn)薄，在國(guó)際上不太知名，則在A股或者香港上市更好，畢竟內(nèi)地投資者更加了解國(guó)內(nèi)的公司。

    對(duì)于港股市場(chǎng)，如果有海外業(yè)務(wù)布局需求的內(nèi)地企業(yè)，基于香港與內(nèi)地和海外市場(chǎng)的連接性都強(qiáng)，這類(lèi)企業(yè)去香港上市不僅可以借助香港布局海外，還可以引起內(nèi)地資本的注意。而如果是技術(shù)類(lèi)的企業(yè)，在市場(chǎng)的知名度不是很高，盈利能力也一般，未來(lái)融資有A+H的安排，或者是國(guó)資企業(yè)在融資上有特定的要求，就更適合在香港上市。

    創(chuàng)投機(jī)構(gòu)：企業(yè)上市路徑

    要“科學(xué)”也要“藝術(shù)”

    對(duì)于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，被投企業(yè)上市地的選擇既關(guān)乎到其能否順利成功地實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目退出，還關(guān)乎到退出之后的收益水平。毅達(dá)資本創(chuàng)始合伙人尤勁柏分析，目前A股估值最高，交易最活躍，但同時(shí)上市門(mén)檻也較高，上市申請(qǐng)周期較長(zhǎng)，監(jiān)管也最嚴(yán)。相對(duì)而言，港股和美股的上市審核相對(duì)寬松，但是市場(chǎng)估值總體偏低，交投活躍度偏弱。對(duì)面向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的企業(yè)而言，國(guó)內(nèi)上市占盡天時(shí)地利人和，A股仍然是首選上市地。

    盡管三地市場(chǎng)各有利弊，但受訪(fǎng)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)認(rèn)為，境外市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的開(kāi)放度的確正在提升，這對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言無(wú)疑都是利好。“美股和港股市場(chǎng)的開(kāi)放讓創(chuàng)業(yè)者多了一條融資渠道，讓創(chuàng)投機(jī)構(gòu)多了一條退出渠道，特別是在A股審核趨嚴(yán)的情況下，境外上市或許會(huì)成為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的重要退出渠道。”華睿投資董事長(zhǎng)宗佩民說(shuō)。在尤勁柏看來(lái)，多元退出渠道還會(huì)引導(dǎo)一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)對(duì)新業(yè)態(tài)、新模式、新技術(shù)的投資力度。

    “企業(yè)上市地的選擇是對(duì)企業(yè)基本面、估值、流動(dòng)性、再融資等因素的綜合動(dòng)態(tài)權(quán)衡，不可一窩蜂更不能一時(shí)沖動(dòng)。”尤勁柏認(rèn)為，越是熱就越要冷靜思考。宗佩民則認(rèn)為，那些行業(yè)發(fā)展空間大、模式創(chuàng)新、容易被境外市場(chǎng)認(rèn)可的項(xiàng)目，可以?xún)?yōu)先考慮境外上市。

    “面對(duì)更多上市地的選擇，我們還是建議被投資企業(yè)在做資本市場(chǎng)規(guī)劃時(shí)保持冷靜和理性，既要科學(xué)，又要藝術(shù)。”何為“科學(xué)”和“藝術(shù)”？尤勁柏分析，首先，資本市場(chǎng)規(guī)劃必須實(shí)事求是，充分考慮產(chǎn)業(yè)周期、企業(yè)階段、股權(quán)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)情況、對(duì)標(biāo)企業(yè)情況以及各地證券市場(chǎng)發(fā)行和上市規(guī)則、再融資政策、估值情況、市場(chǎng)活躍度，去選擇那個(gè)最懂你的市場(chǎng)。這是所謂“科學(xué)”的部分。“藝術(shù)”即相機(jī)抉擇，在合適的時(shí)點(diǎn)，選擇合適的方式，登陸合適的市場(chǎng)。