本報(bào)記者 梁傲男

    A股市場(chǎng)白酒板塊上市公司2025年三季報(bào)披露工作已經(jīng)落下帷幕。整體來看，前三季度，20家A股白酒上市公司營收合計(jì)為3177.79億元，同比下降5.90%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)合計(jì)為1225.71億元，同比下降6.93%；經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~合計(jì)為877.06億元，同比下降20.85%。

    其中，第三季度，行業(yè)整體營收為779.76億元，同比下降18.47%；凈利潤(rùn)為280.11億元，同比下降22.22%。

    國金證券發(fā)布研報(bào)稱，白酒板塊三季報(bào)收官，雖市場(chǎng)已有預(yù)期行業(yè)會(huì)加速出清，但仍不乏有酒企出清幅度超出市場(chǎng)預(yù)期，行業(yè)已處于明確“去庫存”階段。在此背景下，市場(chǎng)對(duì)行業(yè)能否出清以及出清節(jié)奏的憂慮有所降低。

    中國酒文化品牌研究院智庫專家蔡學(xué)飛向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，在政策調(diào)整、消費(fèi)分化與存量競(jìng)爭(zhēng)并存的背景下，白酒作為典型的周期性行業(yè)，其發(fā)展始終伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張與消費(fèi)熱度的循環(huán)波動(dòng)。只有具備扎實(shí)品牌底蘊(yùn)、產(chǎn)品實(shí)力與可持續(xù)成長(zhǎng)能力的企業(yè)，才能在這一輪深度調(diào)整中穿越周期，穩(wěn)步前行。

    “馬太效應(yīng)”加劇

    白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局日益清晰，頭部企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)，而中小酒企則普遍面臨增長(zhǎng)壓力。

    從營收情況來看，貴州茅臺(tái)前三季度實(shí)現(xiàn)營收1284.54億元，位居第一。五糧液、山西汾酒、瀘州老窖分別實(shí)現(xiàn)營收609.45億元、329.24億元、231.27億元。此外，洋河股份與古井貢酒也站穩(wěn)百億元陣營，營收分別為180.90億元和164.25億元。相比之下，天佑德酒、酒鬼酒、金種子酒等企業(yè)營收尚不足10億元，行業(yè)分化較為明顯。

    在盈利方面，前三季度共有4家酒企凈利潤(rùn)突破百億元，另有4家凈利潤(rùn)介于15億元至40億元之間，部分企業(yè)仍面臨業(yè)績(jī)下滑的挑戰(zhàn)。

    口子窖表示，業(yè)績(jī)下滑主要系前三季度白酒市場(chǎng)消費(fèi)疲軟，高檔產(chǎn)品銷售收入減少，同時(shí)平均銷售單價(jià)略有下滑導(dǎo)致毛利率降低，疊加管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用下降幅度小于營業(yè)收入降幅，致使該公司利潤(rùn)總額下降幅度較大。

    與此同時(shí)，行業(yè)庫存壓力持續(xù)攀升。數(shù)據(jù)顯示，20家白酒上市公司前三季度存貨總額達(dá)1706.86億元，同比增長(zhǎng)11.32%。其中，貴州茅臺(tái)、洋河股份、五糧液、瀘州老窖和山西汾酒的存貨規(guī)模均超過百億元，分別為558.59億元、191.34億元、175.41億元、137.47億元和130.04億元，存貨水平較去年同期普遍上升。

    從單季度表現(xiàn)來看，第三季度行業(yè)整體增長(zhǎng)進(jìn)一步放緩。在20家白酒上市公司中，僅有貴州茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)營收與凈利潤(rùn)的同比微增。第三季度，貴州茅臺(tái)營業(yè)收入為390.64億元，同比增長(zhǎng)0.56%；凈利潤(rùn)為192.24億元，同比增長(zhǎng)0.48%。

    此外，第三季度，山西汾酒、金種子酒和酒鬼酒的營收同比也實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，增幅分別為4.05%、3.73%和0.78%；盈利方面，包括皇臺(tái)酒業(yè)、伊力特等在內(nèi)的8家酒企出現(xiàn)虧損，虧損幅度在0.01億元至3.80億元之間，另有4家企業(yè)凈利潤(rùn)不足1億元。

    綜合來看，2025年三季報(bào)凸顯出白酒行業(yè)“馬太效應(yīng)”持續(xù)加劇。僅貴州茅臺(tái)一家企業(yè)的前三季度營收就占到20家A股白酒上市公司總收入的40.42%，凈利潤(rùn)占比更高達(dá)52.73%，顯示出頭部企業(yè)在行業(yè)調(diào)整期更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力與品牌溢價(jià)能力。

    一位白酒行業(yè)分析師向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，在消費(fèi)需求轉(zhuǎn)變與渠道結(jié)構(gòu)加速調(diào)整的背景下，具備強(qiáng)大品牌力和全國化布局的頭部酒企，更能通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與市場(chǎng)份額擴(kuò)張來抵御周期波動(dòng)。而依賴區(qū)域市場(chǎng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一的中小酒企將面臨更大沖擊，亟須通過商業(yè)模式創(chuàng)新與差異化競(jìng)爭(zhēng)尋求突破。

    注重“品牌價(jià)值”

    白酒行業(yè)整體承壓，上游產(chǎn)量收縮與中端動(dòng)銷放緩，共同影響著酒企業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

    國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年9月份，白酒（折65度，商品量，下同）產(chǎn)量30.6萬千升，同比下降15.0%；1月份至9月份，白酒產(chǎn)量累計(jì)265.5萬千升，同比下降9.9%。在此背景下，多家酒企在前三季度出現(xiàn)近十年來首次營收與凈利潤(rùn)“雙降”，行業(yè)步入深度調(diào)整階段。

    從市場(chǎng)表現(xiàn)看，三季度白酒市場(chǎng)的全價(jià)格帶產(chǎn)品均面臨不同程度的挑戰(zhàn)。高端酒批價(jià)持續(xù)回落，中低端酒為清理庫存陷入價(jià)格戰(zhàn)，多品牌出現(xiàn)價(jià)格“倒掛”。

    以飛天茅臺(tái)為例，“今日酒價(jià)”提供的數(shù)據(jù)顯示，11月2日，2025年飛天茅臺(tái)原箱較前一日下跌15元，報(bào)1660元/瓶；2024年飛天茅臺(tái)原箱較前一日下跌10元，報(bào)1740元/瓶；2024年飛天茅臺(tái)散瓶較前一日下跌25元，報(bào)1685元/瓶。

    申萬宏源發(fā)布研報(bào)稱，結(jié)合白酒渠道反饋，2025中秋節(jié)和國慶節(jié)假期期間，白酒行業(yè)整體需求同比下降20%至30%，庫存增加10%至20%，批價(jià)全面下行。展望明年春節(jié)，一方面，當(dāng)前渠道庫存仍然較高，需要時(shí)間消化；另一方面，消費(fèi)場(chǎng)景仍然在恢復(fù)過程中，需求仍然較弱，且2025年春節(jié)消費(fèi)基數(shù)較高，預(yù)計(jì)2026年春節(jié)動(dòng)銷仍有較大壓力。

    在蔡學(xué)飛看來，頭部酒企正通過優(yōu)化渠道庫存、加強(qiáng)價(jià)格管控，并積極推出低度新品以順應(yīng)年輕化趨勢(shì)，拓展悅己型消費(fèi)，拓寬新場(chǎng)景，同時(shí)加快國際化步伐。這一系列舉措，實(shí)質(zhì)上正在推動(dòng)白酒行業(yè)從過去以“規(guī)模擴(kuò)張”為主導(dǎo)的發(fā)展模式，逐步轉(zhuǎn)向注重“品牌價(jià)值”階段。

    白酒行業(yè)專家、武漢京魁科技有限公司董事長(zhǎng)肖竹青在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，白酒上市公司面臨的短期業(yè)績(jī)壓力，是行業(yè)共同面臨的調(diào)整與挑戰(zhàn)。這背后，除了消費(fèi)者購買意愿的因素外，外部環(huán)境變化導(dǎo)致高端白酒消費(fèi)場(chǎng)景收縮，是所有一線酒企業(yè)績(jī)集體承壓的另一關(guān)鍵原因。

    展望后市，國金證券分析師在研報(bào)中表示，預(yù)計(jì)白酒行業(yè)景氣度最為承壓的時(shí)期已經(jīng)過去，外部因素對(duì)消費(fèi)場(chǎng)景的約束將持續(xù)趨緩。同時(shí)，預(yù)計(jì)價(jià)盤將逐步企穩(wěn)、頭部名酒單品批價(jià)再下行空間有限。產(chǎn)業(yè)庫存周期的擾動(dòng)致使短期報(bào)表出清幅度高于動(dòng)銷下滑幅度。可從中長(zhǎng)期視角來看待酒企估值及上行空間，對(duì)于有明確品牌、組織、渠道等稟賦的酒企，相信在行業(yè)重回上行周期時(shí)，其能夠進(jìn)一步突破規(guī)模桎梏。

    中信證券發(fā)布研報(bào)稱，白酒行業(yè)當(dāng)前正處于過去三十年以來第三輪大周期的筑底階段。本輪行業(yè)基本面底有望出現(xiàn)在2025年三季度，今年下半年是白酒上市公司報(bào)表業(yè)績(jī)壓力最大的階段，預(yù)計(jì)最早2026年一季度有望看到動(dòng)銷拐點(diǎn)。