■高江

    近期山東證監(jiān)局對(duì)鄒平電力購(gòu)售電合同債權(quán)資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃（簡(jiǎn)稱(chēng)“鄒平電力ABS”）的原始權(quán)益人、計(jì)劃管理人、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)連開(kāi)5張罰單，懲罰以上機(jī)構(gòu)在“鄒平電力ABS”底層資產(chǎn)質(zhì)量把控、項(xiàng)目監(jiān)督以及合規(guī)盡責(zé)方面的不力。這是我國(guó)監(jiān)管層首次對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)各參與主體集體作出的處罰決定，也表明當(dāng)前監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的關(guān)注和監(jiān)管明顯升溫。

    近幾年來(lái)，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)取得了飛速發(fā)展，但與此同時(shí)，問(wèn)題也逐漸暴露。一方面，隨著規(guī)模的擴(kuò)張，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)累積的信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸上升，違約事件頻頻發(fā)生。另一方面，不同類(lèi)型機(jī)構(gòu)間的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，導(dǎo)致部分參與主體在合規(guī)、履職方面有所松懈，從而進(jìn)一步增加了資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

    依照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，資產(chǎn)證券化作為重要的金融創(chuàng)新在分散金融風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)利率市場(chǎng)化、豐富金融市場(chǎng)產(chǎn)品等方面具有重要作用。2008年金融危機(jī)以后，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家監(jiān)管機(jī)構(gòu)也認(rèn)識(shí)到，金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管相輔相成，需同步發(fā)展。監(jiān)管不是限制創(chuàng)新，而是為了創(chuàng)新業(yè)務(wù)能更好更健康的發(fā)展。今年以來(lái)，我國(guó)監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的監(jiān)管也愈來(lái)愈嚴(yán)，這既符合我國(guó)當(dāng)前嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境，也體現(xiàn)了我國(guó)監(jiān)管層在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域監(jiān)管意識(shí)的敏銳性。

    金融危機(jī)以后，國(guó)際上資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的監(jiān)管制度得到了及時(shí)完善，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對(duì)危機(jī)期間的監(jiān)管短板補(bǔ)充了一系列監(jiān)管措施。具體可總結(jié)為以下幾個(gè)方面：

    一是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信息披露不足。為此，歐美監(jiān)管部門(mén)積極推進(jìn)用資產(chǎn)層級(jí)的信息披露取代此前的資產(chǎn)池層級(jí)信息披露。二是監(jiān)管和市場(chǎng)對(duì)信用評(píng)級(jí)依賴(lài)過(guò)度，而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)質(zhì)量卻存在瑕疵甚至嚴(yán)重缺陷。針對(duì)此問(wèn)題，監(jiān)管部門(mén)逐漸減少了監(jiān)管對(duì)評(píng)級(jí)的依賴(lài)，并加大對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)程序的監(jiān)管力度，在防止評(píng)級(jí)公司道德風(fēng)險(xiǎn)方面進(jìn)一步強(qiáng)化。三是舊版本的巴塞爾協(xié)議對(duì)金融機(jī)構(gòu)的資本監(jiān)管過(guò)于僵化，缺乏針對(duì)證券化交易的特殊安排。在此背景下，監(jiān)管部門(mén)以巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)為平臺(tái)，推動(dòng)并建立了針對(duì)資產(chǎn)證券化交易的資本監(jiān)管新框架，對(duì)巴塞爾協(xié)議進(jìn)行了修改。四是發(fā)起人、原始權(quán)益人、投資人利益不一致，增加了潛在的道德風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求用強(qiáng)制發(fā)起人風(fēng)險(xiǎn)留存的方式，以整合資產(chǎn)證券化參與主體利益。通過(guò)對(duì)監(jiān)管短板的修補(bǔ)，國(guó)際市場(chǎng)上的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)監(jiān)管目前已經(jīng)相對(duì)成熟和完善。

    我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展較晚，相應(yīng)的監(jiān)管制度也比較落后。

    首先，在信息披露方面，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部于2012年5月發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下稱(chēng)“通知”）在原則上將每筆入池資產(chǎn)進(jìn)行信息披露作為改革方向，但后續(xù)交易商協(xié)會(huì)和證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的相關(guān)信息披露指引均維持了資產(chǎn)池整體信息披露的基本格局。

    其次，在風(fēng)險(xiǎn)留存方面，2012年由中國(guó)人民銀行等三部門(mén)發(fā)布的“通知”也僅針對(duì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品做了原則性規(guī)定，準(zhǔn)許垂直留存，但實(shí)施細(xì)則仍未制定，企業(yè)資產(chǎn)證券化方面的風(fēng)險(xiǎn)留存規(guī)定也未有相關(guān)監(jiān)管文件出臺(tái)。當(dāng)然，在實(shí)際操作中，大部分發(fā)起人機(jī)構(gòu)都有一定自持。最后，在信用評(píng)級(jí)公司方面的監(jiān)管規(guī)則也一直處于空白，市場(chǎng)發(fā)行和監(jiān)管對(duì)信用評(píng)級(jí)公司的依賴(lài)性較強(qiáng)。

    值得注意的是，今年以來(lái)，我國(guó)在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的監(jiān)管方面取得了一些新突破。首先，在信息披露方面，2018年3月22日，滬深交易所、中證報(bào)價(jià)系統(tǒng)發(fā)布了《資產(chǎn)支持證券存續(xù)期信用風(fēng)險(xiǎn)管理指引（征求意見(jiàn)稿）》和《資產(chǎn)支持證券定期報(bào)告內(nèi)容與格式指引（征求意見(jiàn)稿）》，進(jìn)一步明確了各市場(chǎng)參與人的相關(guān)責(zé)任，強(qiáng)化了產(chǎn)品存續(xù)期信息披露和信用風(fēng)險(xiǎn)管理，并對(duì)披露內(nèi)容和細(xì)節(jié)做出了規(guī)定，便于投資者更好地跟蹤評(píng)估信用風(fēng)險(xiǎn)，維持投資者權(quán)益。其次，信用評(píng)級(jí)監(jiān)管方面，根據(jù)近期媒體披露，證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管的方案已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施。方案旨在推動(dòng)交易所市場(chǎng)與銀行間市場(chǎng)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)規(guī)則的分類(lèi)趨同，消除套利空間，確保交易所債券市場(chǎng)在面對(duì)外部沖擊時(shí)具有較強(qiáng)的承壓能力，不成為引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的源頭。與此同時(shí)，監(jiān)管層也在努力弱化市場(chǎng)對(duì)外部評(píng)級(jí)的依賴(lài)，并表示將視情況逐步取消評(píng)級(jí)結(jié)果作為債券發(fā)行要件的要求，降低監(jiān)管規(guī)則對(duì)評(píng)級(jí)結(jié)果的機(jī)械使用。以上說(shuō)明，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的監(jiān)管正逐步向國(guó)際市場(chǎng)靠攏。

    但總體上，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)監(jiān)管還處于起步階段，后續(xù)仍任重道遠(yuǎn)。從目前情況看，資產(chǎn)證券化監(jiān)管亟需從以下幾個(gè)方面進(jìn)一步完善。

    第一，加強(qiáng)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)層級(jí)的信息披露及數(shù)據(jù)庫(kù)建設(shè)。目前，市場(chǎng)上關(guān)于資產(chǎn)證券化項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)的公開(kāi)信息難以獲得，部分產(chǎn)品公開(kāi)披露了原始權(quán)益人的相關(guān)信息，但難以反映項(xiàng)目本身的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)情況。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)層面的信息披露和公開(kāi)信息數(shù)據(jù)庫(kù)建設(shè)有待進(jìn)一步加強(qiáng)。鑒于公開(kāi)信息的可獲得性是市場(chǎng)投資者交易判斷的基礎(chǔ)，因此相關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)的完善也有利于二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的提高。

    第二，建立規(guī)范資產(chǎn)證券化評(píng)級(jí)工作的長(zhǎng)效機(jī)制。目前，評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)仍是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的必要條件，盡管后期可能取消，但評(píng)級(jí)工作在后續(xù)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)運(yùn)行中仍將發(fā)揮一定作用。評(píng)級(jí)工作采用現(xiàn)場(chǎng)或突擊檢查可起到一定警示作用，但更需建立長(zhǎng)效機(jī)制，對(duì)評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)流程和質(zhì)量形成有效約束，督促其履職盡責(zé)，減少道德風(fēng)險(xiǎn)。

    第三，制定風(fēng)險(xiǎn)留存制度實(shí)施細(xì)則，整合參與主體利益。在風(fēng)險(xiǎn)留存方面，盡管2013年人民銀行等三部門(mén)發(fā)布的“通知”做了原則性規(guī)定，準(zhǔn)許垂直留存，但是實(shí)施細(xì)則的出臺(tái)仍未提上日程，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)留存同樣缺乏相關(guān)規(guī)定。為保持市場(chǎng)參與者利益一致，降低道德風(fēng)險(xiǎn)，需要制定風(fēng)險(xiǎn)留存方面的細(xì)則，對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)和企業(yè)形成有效約束。

    第四，加強(qiáng)不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)和基礎(chǔ)設(shè)施自律組織的監(jiān)管協(xié)調(diào)。不同類(lèi)型的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管，交易場(chǎng)所包括了交易所和銀行間市場(chǎng)，需要保證不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)自律監(jiān)管的步伐一致，減少監(jiān)管套利行為。

    （作者系恒豐銀行研究院研究員）