“現(xiàn)在是債市的熊市尾聲，利率債的收益風(fēng)險(xiǎn)比很高，流動(dòng)性溢價(jià)高，我們就是要賺流動(dòng)性溢價(jià)的錢(qián)。”路博邁投資管理公司中國(guó)固定收益總監(jiān)汝平指出。在他看來(lái)，“債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)不同，熊市有熊市賺錢(qián)的方法，牛市有牛市賺錢(qián)的方法”。

    管理多國(guó)央行資產(chǎn)

    回憶起在大摩的15年職業(yè)生涯，汝平印象最深的是他管理多國(guó)央行外匯資產(chǎn)的經(jīng)歷，讓他對(duì)客戶需求有了深刻的理解，并堅(jiān)定了追求“絕對(duì)回報(bào)”的理念。

    “各國(guó)或各地區(qū)央行都有各自的風(fēng)格，比如歐洲央行相對(duì)保守，日本央行極為仔細(xì)，韓國(guó)央行則相對(duì)激進(jìn)。市場(chǎng)相對(duì)平穩(wěn)的時(shí)候，各行區(qū)別還不會(huì)太明顯。2008年初金融危機(jī)初期，各國(guó)的反應(yīng)便大不相同。即使是韓國(guó)央行這樣在之前相對(duì)激進(jìn)的機(jī)構(gòu)投資人，事實(shí)上也對(duì)虧損無(wú)法容忍。這也讓我深刻意識(shí)到，客戶的真實(shí)投資需求及其風(fēng)險(xiǎn)承受能力可能在市場(chǎng)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)時(shí)才會(huì)顯現(xiàn)出來(lái)，此時(shí)，你就需要立即根據(jù)客戶的真實(shí)需求更改策略。這也讓我堅(jiān)定了‘本金安全第一、控制回撤、追求絕對(duì)回報(bào)、采用收益風(fēng)險(xiǎn)比高’的投資策略、順勢(shì)而為的投資理念。”汝平說(shuō)。

    美國(guó)加息

    進(jìn)入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后期

    在汝平看來(lái)，目前的市場(chǎng)，是“熊市尾聲，牛市可待”。

    不利的方面主要有幾方面：一、全球都在慢慢退出流動(dòng)性寬松，在這種廣義流動(dòng)性收緊的背景下，各類資產(chǎn)不會(huì)表現(xiàn)很好。投資上依然需要謹(jǐn)慎。二、嚴(yán)監(jiān)管將是未來(lái)的常態(tài)。不管是金融系統(tǒng)去杠桿還是資管新規(guī)都秉持了嚴(yán)監(jiān)管的總體思路，十九大報(bào)告也多次強(qiáng)調(diào)防控風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)監(jiān)管仍有待進(jìn)一步完善，這意味著未來(lái)一段時(shí)間在監(jiān)管因素落地前，債券市場(chǎng)仍存風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，市場(chǎng)對(duì)此也已充分反應(yīng)，不用太過(guò)擔(dān)心。三、利率利差。2010年以來(lái)，中美10年期國(guó)債收益率利差平均值在130BP左右，波動(dòng)區(qū)間大致為50-200BP，目前中美10年期國(guó)債收益率利差在140BP左右，處于歷史平均值上方。當(dāng)前國(guó)內(nèi)利率水平相對(duì)于美債收益率有20-45BP左右的緩沖空間，但3月份，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)有87%概率加息，6、8月份各有55%加息預(yù)期，如美債收益率上行，國(guó)內(nèi)利率仍會(huì)承壓。

    不過(guò)另一方面，汝平補(bǔ)充道，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通脹、匯率預(yù)期穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，中國(guó)并不會(huì)一直跟著美國(guó)加息?？礆v史數(shù)據(jù)便知道，美國(guó)在2015年12月，2016年12月，2017年3月、6月、12月5次分別加息25BP，中國(guó)在2017年2月、3月、12月分別上調(diào)了回購(gòu)利率10BP、10BP和5BP。總體上，考慮到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的承受能力，中國(guó)利率上行空間不大。“中國(guó)經(jīng)濟(jì)還是在結(jié)構(gòu)性走強(qiáng)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然在復(fù)蘇，但已進(jìn)入利好出盡的階段，美元未必走強(qiáng)。事實(shí)上，美國(guó)加息一般也是發(fā)生在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后期。”

    賺“流動(dòng)性溢價(jià)”的錢(qián)

    在這樣的市場(chǎng)要如何操作？汝平認(rèn)為，放低杠桿，縮短久期，提高流動(dòng)性，等待機(jī)會(huì)。

    “債券市場(chǎng)和股市不同，怎樣跌下去，就會(huì)怎么還回來(lái)。”汝平認(rèn)為這是投資債市更有確定性、也可以追求絕對(duì)收益的一點(diǎn)，“股市里有‘僵尸股’，跌下去就回不來(lái)。但債券只要不發(fā)生違約，就有很好的機(jī)會(huì)去賺‘流動(dòng)性溢價(jià)’的錢(qián)。”

    汝平解釋道，所謂流動(dòng)性溢價(jià)，就是在大家都不愿意投資的時(shí)候，債券價(jià)格交易會(huì)出現(xiàn)折價(jià)，但流動(dòng)性收緊的局面不會(huì)持續(xù)。如果此時(shí)手中有現(xiàn)金，就是很好的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。“現(xiàn)在部分三年期的信用債可以有6.5%-7%的收益率，哪怕持有到期收益也很可觀。而一旦市場(chǎng)轉(zhuǎn)折，流動(dòng)性溢價(jià)會(huì)補(bǔ)償給你非常好的收益，比如2014~2015年，很多債券票息加資本利得使得總收益可以達(dá)到15%。”

    “在轉(zhuǎn)折到來(lái)之后，你需要的是拉長(zhǎng)久期，放足杠桿，在不同信用債之間靈活轉(zhuǎn)換捕捉牛市機(jī)會(huì)。”

    在采訪中，汝平不斷強(qiáng)調(diào)本金安全。“做投資本金安全是第一。”汝平說(shuō)，“跌一倍，翻兩倍。如果你跌了50%，要回到本金就需要漲100%。這是很困難的。然而如果你能在下跌期間保護(hù)好本金，即使在后期上漲過(guò)程中不采用非常激進(jìn)的策略，綜合來(lái)看，收益依然可觀。”